“只有在退潮的時候，才能看清楚誰在裸泳。”這是股神巴菲特的一句名言，如今，卻精準地用在房地產市場。日前，一則關于破產的網上流言讓天津星耀的命運變得撲朔迷離，盡管集團高層輪番否認，但從2007年拿地開始便遭遇資金鏈緊張，卻是不爭的事實。“與綠城相比，星耀的破產似乎更加迫在眉睫。”一位業內人士如此表示。

　　曾經地王

　　一切都是從登上地王的華麗舞臺開始。

　　2007年10月19日，云南星耀集團旗下的天津星耀投資有限公司(下稱天津星耀)擊敗來自京、滬、遼、豫等地的5家上市公司，以62.9億元總價拿下天津津南區的天嘉湖地塊。該地塊占地面積高達1.1萬畝、建筑面積近300萬平方米，至此，該地塊成為當年度天津樓市單塊成交面積和成交總價的雙料地王項目。

　　按照當時的土地出讓合同規定：天津星耀須在30天內繳清全部土地出讓金；協議簽訂后3個月內開工建設，3年內住宅項目竣工80%；兩年半內酒店等經營性公建和非經營性配套項目竣工，5年內整個區域所有項目要全部竣工。

　　62.9億元的土地款，再加上約20億元的項目啟動資金，這對于發家于云南的天津星耀來說，難度不小。

　　資金饑渴的天津星耀于是相繼引入中信信托、華能貴誠信托和華融國際信托進行融資。

　　對賭信托

　　拿下地王兩個月后，天津星耀便攜手中信集團旗下的中信信托，發行“昆明星耀特定資產收益權投資項目集合資金信托計劃”，擬募集資金額高達30億元。此后，在不到一年的時間內，天津星耀與中信信托提前終止了該項信托計劃，改由“中信盛景星耀地產基金集合信托計劃”替代，這也是當時中國最大規模的地產信托基金。

　　資料顯示，該筆信托資金分為三個部分，第一部分為面向社會公開募集11.5億元，扣除2%認購費后的年收益率為12%，償付周期為15個月，享有超優先級受益權；第二部分，中信集團和中信信托以自有出資、外加部分機構投資者認購的基金共23.5億元，享有優先級受益權，償付周期3年；第三部分，星耀集團以天嘉湖地塊折價后的32.9億元資產投入信托基金，償付周期為5年。

　　令人關注的是，信托協議中規定，在預計將面臨償付時點現金流不足的風險時，受托人中信信托可向中信地產或具有收購實力的第三方出讓星耀五洲項目股權，為投資者按時足額獲得本息收益提供流動性保障。

　　“這無疑是巨大的對賭，實際上，星耀五洲項目隨時可以變成中信地產的資產。”業內人士評論稱。

　　“新錢”還“舊賬”

　　星耀的信托融資之路并沒有完結。2009年，出于資金的需求，天津星耀再牽手另一家信托公司——華能集團旗下華能資本服務公司控股的華能貴誠信托有限公司，發行了“星洲1號·天嘉湖生態環境綜合治理建設項目集合資金信托計劃”，募集資金32.94億元。

　　根據公告，該項信托計劃分為四個類別，其中占比約一半的為A類，但融資期限僅為一年，B類融資期限為15個月，C類為18個月，D類為兩年。另外，華能貴誠信托還要求天津星耀將所有4100畝土地使用權及公司股權全部進行抵押。

　　2010年6月24日，也就是星洲1號計劃A類資金馬上到期、B類資金即將到期的時候，華融國際信托又成立了“華融星耀項目集合資金信托計劃”，募集資金額度為23.278億元，分為兩年期、三年期和四年期。該筆資金主要用于置換星洲1號計劃到期的A類貸款本金18.3億元，其他用途包括支付財務費用和項目工程款。

　　然而，隨著2011年6月25日星洲1號計劃最后的償付期限來臨，天津星耀很快又面臨新的資金壓力，于是天津星耀又必須再找新資金。根據華能貴誠信托的介紹，2010年第四季度，天津星耀又和中信信托簽訂了10億元的抵押貸款協議，同時向天津各大銀行申請貸款。

　　銷售前景渺茫

　　銷售回款進度，是房地產信托能否到期兌付的直接影響因素。據悉，星耀五洲項目2009年銷售金額18.8億元，但遠不足以償還當年33億借款本金和13億借款利息。今年上半年這一數據只有1.19億元。

　　星耀五洲項目地處天津市津南區西南部，距離天津市外環線約19公里，項目總占地面積4100畝、周邊水域面積7000畝，總建筑面積300萬平方米，其他為公建，項目預計分四期開發，周期5年。該項目的創意是將世界版圖按比例微縮在11000畝湖面之上，而公建相對集中的北美洲板塊及亞歐板塊局部作為星耀五洲首開區，現已在開發中。

　　“項目所處區位較為偏遠，市政配套也較為落后”，北京中原地產三級市場研究部總監張大偉對記者表示，而星耀五洲是以普通住宅為主，“如果不趕上樓市調控，按照住宅的節奏銷售或許可以慢慢回籠資金，但項目開盤不久即遭遇調控，快速回款的目的顯然沒有達到。”而星耀五洲提出的公建先行，試圖發揮公建對區域的價值，卻反過來又提高了項目對資金的要求。

　　“如果按照目前的銷售速度，星耀五洲全年的銷售業績恐怕并不樂觀。”多位業內人士如此表示。

　　11月9日，記者以購房人身份撥通了星耀五洲售樓處電話，據銷售員介紹，目前在售的是北美板塊和亞洲板塊的毛坯住宅和別墅，均價8000-9000元/平方米，別墅均價15000元/平方米，“只要到現場就能享9折優惠，如果當場成交還能申請更多優惠”，銷售人員如此反復強調。